STJ determina a aplicação do valor de patrimônio líquido a mercado como critério legítimo para reembolso de acionistas dissidentes em operação de incorporação

As sociedades anônimas são regidas pela política de maioria, que permite aos acionistas majoritários aprovarem matérias de interesse da companhia e, mesmo sem unanimidade, vincular todos os demais acionistas. A Lei nº 6.404/1976 (“Lei das SA”) prevê um contraponto a esta dinâmica, permitindo que os acionistas vencidos na deliberação de matérias específicas[1] possam se retirar da sociedade, recebendo o respectivo valor de suas ações (“Reembolso”).

Pela Lei das SA, o cálculo deste Reembolso pode ser disciplinado pelo estatuto social da companhia. Se este for omisso, tem se entendido, em parte relevante da doutrina e em precedentes, que o valor do Reembolso deve ser apurado pelo critério de valor patrimonial, conforme determina o Art. 45 §§ 1º e 2º da Lei das SA (sendo que, se o estatuto contiver regras a respeito, o Reembolso somente poderá ter valor inferior ao valor de patrimônio líquido se for estipulado com base no valor econômico da companhia).

Entretanto, o Superior Tribunal de Justiça (“STJ”) recentemente afirmou a possibilidade de adoção do critério de valor de patrimônio líquido a preços de mercado para cálculo do Reembolso de acionistas dissidentes em operação de incorporação (a despeito da previsão da Lei das SA, mencionada acima). Este caso, analisado pelos Ministros, foi originado da incorporação da sociedade Lafarge S.A. (“Incorporada”) pela sua controladora, a Holcim (Brasil) S.A. (“Incorporadora”), aprovada, por maioria dos acionistas, na Assembleia Geral Extraordinária realizada em 1º de dezembro de 2016 (“AGE”).

Na oportunidade, foram aprovados dois laudos de avaliação, apresentados pelos auditores independentes nomeados. O primeiro foi elaborado com base no patrimônio líquido da Incorporada, considerando a data base de 30 de setembro de 2016 (“Laudo de PL”). O outro foi elaborado com base no patrimônio líquido das companhias a preços de mercado (“Laudo de PL a Mercado”).

Como o estatuto social da Incorporada não disciplinava o método de cálculo do Reembolso, o Laudo de PL foi utilizado para determinar o valor devido aos acionistas dissidentes, conforme deliberado na AGE da Incorporada.

Ocorre que os acionistas minoritários da Incorporada, a Maringá S.A. e Portland Ponte Alta (“Minoritários”), que não participaram da deliberação, ajuizaram ação pela anulação da AGE, alegando vício de convocação em razão da ausência de encaminhamento de convocação aos Minoritários por carta registrada, conforme disposto no Art. 124 § 3º da Lei das SA. Alternativamente, os Minoritários pediram que o valor do Reembolso fosse calculado com base no Laudo de PL a Mercado, uma vez que este fora utilizado para fixar a relação de troca de ações aplicáveis aos demais acionistas da Incorporada, que resolveram manter seus investimentos na Incorporadora, e indicava um valor por ação aproximadamente quatro vezes maior em comparação com o valor obtido a partir do Laudo de PL.

O pedido de anulação da AGE foi indeferido, diante da verificação de regularidade nas publicações da convocação e da comprovação da ciência dos Minoritários com relação a realização da AGE, por meio de mensagens trocadas pelos representantes dos Minoritários. O pedido sucessivo, de utilização do critério de valor de patrimônio líquido a mercado para o cálculo do Reembolso, foi acolhido em primeiro grau e mantido em sede de apelação, com julgamento marcado por votos divergentes, expressando divisão entre os entendimentos dos Desembargadores do TJRJ.

O relator Des. Lindolpho Morais Marinho, em alusão ao princípio da igualdade, entendeu que “em verdade o valor das ações de propriedade dos retirantes não tem e não podem ter valor menor do que as de propriedade daqueles acionistas remanescentes”[2]. Ao passo que o Des. Carlos José Martins Gomes ressaltou que a diferença entre os critérios tem fundamento legal, “porque a situação a que os sócios que optam por continuar na sociedade, ora incorporada, se submetem é diversa da situação dos dissidentes, e, portanto, a aplicação de critérios diversos – autorizada, mesmo, pela lei que rege a hipótese, sublinhe-se – não se revela tratamento iníquo que se justifique repudiar e autorize a intervenção da tutela jurisdicional”[3].

Considerando a existência de previsão expressa para o cálculo do Reembolso na Lei das SA, a matéria chegou ao STJ por meio de Recurso Especial, para apuração da alegação de infração à legislação federal.

Os Ministros, em julgamento unânime, encerraram a discussão sobre este caso, interpretando que o Art. 45 da Lei das SA considera o Reembolso pelo valor patrimonial como um patamar mínimo, e que, na apuração do valor de Reembolso dos acionistas dissidentes, deve ser considerado o critério que mais se aproxime do valor real das ações[4].

Esta decisão é relevante para verificar que, ao menos na 3ª Turma do STJ, há aparente tendência de tutela jurisdicional em favor de acionistas minoritários, como indicam outros julgados recentes já tratados em nosso informativo mensal[5]. A decisão abordada neste artigo, ao confirmar acórdão de origem do TJRJ, parece privilegiar condições práticas e específicas do caso para conferir tratamento mais benéfico a minoritários dissidentes equiparável a minoritários que se mantiveram na Incorporadora.

De um lado, entendemos a leitura do STJ de que o Art. 45 da Lei das SA refere-se ao “valor” das ações como base para o Reembolso, sendo que tal valor também se viu fixado no caso concreto – em montante maior do que o valor patrimonial – com base no Laudo de PL a Mercado aplicável à relação de troca de ações própria da incorporação. De outro lado, temos alguma preocupação com a equalização, feita pelo STJ, entre situações de retirada e de recebimento de ações em incorporação de sociedade controlada, às quais a Lei das SA parece conferir tratamento explicitamente distinto, quiçá inclusive em razão de apenas a primeira situação exigir desembolso de caixa pela companhia. Nesse contexto, queremos crer que o precedente ora analisado seria aplicável apenas em casos de todo semelhantes, não sendo cogitado, por exemplo, para situações em que o valor do Reembolso esteja – conforme recomenda-se – expressamente determinado no estatuto social da companhia.

[1] Incluem-se entre tais matérias específicas a criação de ações preferenciais, a redução do dividendo obrigatório, a fusão, a incorporação da companhia em outra, a participação em grupo de sociedades, a mudança de objeto social, a cisão da companhia, tudo conforme os Art. 136 e 137 da Lei das SA.

[2] Trecho constante do acórdão proferido na Apelação nº 30912-89/2011-0001, julgada em 2 de dezembro de 2014. Disponível em:

http://www1.tjrj.jus.br/gedcacheweb/default.aspx?UZIP=1&GEDID=00046B4FA908792864EA5C479C7570BCF0DFC50340263918&USER=

[3] Trecho constante do voto vencido proferido na Apelação nº 30912-89/2011-0001, julgada em 2 de dezembro de 2014. Disponível em:

http://www1.tjrj.jus.br/gedcacheweb/default.aspx?UZIP=1&GEDID=000472A9139A3A7144C4D9C67EE0D007756FC50340510D5E&USER=

[4] Nas palavras do Ministro Ricardo Villas Bôas Cueva, relator do Recurso Especial: “não é possível afirmar que o acórdão recorrido, ao eleger o valor justo de mercado – o mesmo utilizado para fins de substituição das ações – por – representar aquele mais próximo do real, como critério a ser utilizado para pagamento do valor de reembolso das ações do acionista dissidente retirante por ocasião da incorporação da companhia controlada, tenha infringido o disposto no artigo 45, §1º, da Lei nº 6.404/1976”. Em trecho constante do acórdão proferido no Recurso Especial nº 1572648, julgado em 20 de setembro de 2017. Disponível em:

https://ww2.stj.jus.br/processo/revista/documento/mediado/?componente=ITA&sequencial=1632884&num_registro=201502359885&data=20170920&formato=PDF

[5] Decisão do STJ confirma exclusão de sócio majoritário por falta grave.

Disponível em:

http://pvg.com.br/artigos/decisao-do-stj-confirma-exclusao-de-socio-majoritario-por-falta-grave

Diluição de minoritários: STJ condena controladores a indenizarem sócios prejudicados em cadeia de atos societários.

Disponível em:

http://pvg.com.br/artigos/diluicao-de-minoritarios-stj-condena-controladores-indenizarem-socios-prejudicados-em-cadeia-de-atos-societarios